国信证券发布研究报告称，维持贝壳-W（02423）“买入”评级，预计2023-25年经调整净利润为88/82/83亿元，每股收益为2.34/2.18/2.21元。公司Q3业绩保持平稳，存量房收入基本稳定，新房业务受市场环境影响收缩，家装家居和租赁住房业务收入高增。
国信证券主要观点如下：
Q3经营稳健，业绩平稳。
2023Q3，公司实现GTV交易总额6552亿元，同比-11%，环比-16%；营业收入178亿元，同比+1%，环比-9%；营收同环比表现明显好于GTV，主要因为高货币化率的两翼业务占比提升，带动综合货币化率较Q2提升22bp至2.72%。2023Q3，公司实现归母净利润11.6亿元，经调整净利润21.6亿元，同比+14%，环比-9%；贡献利润率34.2%，较Q2提升了0.81个百分点；毛利率27.4%，经调整净利率12.1%，均与Q1持平。
存量房业务收入基本稳定。
2023Q3，公司存量房业务GTV为4390亿元，同比-2%，环比-4%，其中，链家主导的交易占比为44%，较Q2提升4个百分点；存量房业务收入63亿元，同比-12%，环比-2%。2023Q3，存量房业务货币化率1.44%，贡献利润率为48.7%，环比均提升；9月起，链家在北京降低佣金费率，对收入和利润的影响可控，并将会被市占率提升带来的收益部分抵消。
新房业务收入下降较明显，主要受全国新房市场降温影响。
2023Q3，新房业务GTV为1921亿元，同比-27%，环比-35%，与全国商品住宅销售额同比-23%，环比-22%的趋势一致；新房业务收入59亿元，同比-24%，环比-32%。2023Q3，新房业务货币化率3.07%，进一步提高；贡献利润率为25%，环比略降。
积极拓展的“两翼”业务收入高速增长。
2023Q3，家装家居业务收入32亿元，同比+72%，环比+21%；以租房业务为核心的新兴业务收入24亿元，同比+203%，环比+39%。“两翼”业务的收入占比也越来越高，2023Q3，家装家居和新兴业务占比分别为18%和14%，分别较Q2提升了4和5个百分点。
门店经纪人活跃度环比持续微降。
截至2023Q3末，公司门店有4.3万家，同比+4%，环比持平；经纪人有42.9万人，同比+7%，环比-1%。活跃门店和经纪人占比分别为95%和93%，均环比微降。2023Q3公司APP移动月活用户4920万人，同比+16%，环比+2%，购房者关注度仍在提升，但观望情绪较重。
风险提示：公司业务与中国房产市场同频共振，若经济增速放缓、居民收入预期下降、政策放松不及预期、房企信用风险事件冲击等因素导致居住行业波动，可能对公司的经营业绩造成重大不利影响。此外，政府有关部门如果进一步加强对房产中介服务的管控，可能会引发佣金费率被动压降。
